隨著今年1、2月份經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)的陸續(xù)出臺(tái),對(duì)通脹走勢(shì)的預(yù)判,一躍成為市場(chǎng)近期關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示,1月和2月CPI分別錄得1.8%和2.3%,較此前大幅上揚(yáng),其中寒潮和春節(jié)因素造成的蔬菜價(jià)格和豬肉價(jià)格上漲是主要因素。同時(shí),1-2月工業(yè)增加值累計(jì)同比增長(zhǎng)5.4%,1-2月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)10.2%,1-2月社會(huì)消費(fèi)品零售累計(jì)同比增長(zhǎng)10.2%；央行公布的1月份和2月份信貸數(shù)據(jù)分別錄得2.51萬(wàn)億和0.73萬(wàn)億。

　　遠(yuǎn)超預(yù)期的CPI與迅速滑落的信貸數(shù)據(jù)形成鮮明對(duì)比,同地產(chǎn)、基建投資回暖與外貿(mào)、PMI持續(xù)遇冷的局面一起,上演了一出“冰與火之歌”。

　　目前,市場(chǎng)存在幾種看法。一種觀點(diǎn)認(rèn)為,未來(lái)信貸增勢(shì)或仍向好,通脹將持續(xù)甚至有引發(fā)“滯漲”的可能；另一種則認(rèn)為,需求不旺難為通脹添柴加油,未來(lái)或存在通縮風(fēng)險(xiǎn)。兩種觀點(diǎn),似有走向兩個(gè)極端的趨勢(shì),與前述數(shù)據(jù)的冷熱差異,相映成趣。

　　中信證券固收首席分析師明明認(rèn)為,未來(lái)通脹壓力適度,經(jīng)濟(jì)步入“亞通脹”時(shí)代,全年的CPI均值在2.4%-2.5%之間。這一水平介于悲觀者1.8%和樂(lè)觀者3.0%的預(yù)測(cè)水平之間。

　　在此背景下,未來(lái)貨幣政策如何走？

　　摩根大通中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌認(rèn)為,目前通脹并不是首要的貨幣政策擔(dān)憂；貨幣政策將關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定。他在3月18日的媒體交流會(huì)上表示,維持年前對(duì)2016年全年1次25bp的降息以及4次50bp的降準(zhǔn)(2月29日已降準(zhǔn)一次)。他還預(yù)計(jì),央行今年還會(huì)擇機(jī)將7天逆回購(gòu)利率降低50bp。

　　中信證券固收首席分析師明明則相對(duì)謹(jǐn)慎�！拔覀冾A(yù)計(jì)降息0-1次,降準(zhǔn)4次左右�！彼�告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者,央行未來(lái)會(huì)在降準(zhǔn)的同時(shí),通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作回籠流動(dòng)性,與降準(zhǔn)釋放的資金量進(jìn)行對(duì)沖,“是扭轉(zhuǎn)操作(Operation Twist),而不是總量放松。”

　　豬肉、蔬菜價(jià)格驅(qū)動(dòng)難持續(xù)

　　今年1月下旬,在全國(guó)范圍內(nèi)寒流影響下,蔬菜價(jià)格大幅上漲,成為CPI達(dá)到2.3%新高的主因,2月錄得的CPI蔬菜價(jià)格環(huán)比上漲近30%。同時(shí),春節(jié)后生豬價(jià)格不斷上漲,生豬存欄量持續(xù)處于低位,市場(chǎng)對(duì)豬肉價(jià)格的上漲預(yù)期頗為濃重。

　　從往年情況來(lái)看,蔬菜、豬肉本應(yīng)步入回落通道,但到了3月份第3周,價(jià)格卻依舊未出高位：農(nóng)業(yè)部農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比上漲1.6%,農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格指數(shù)已經(jīng)接近春節(jié)期間的最高點(diǎn)。

　　中金公司固定收益分析師陳健恒認(rèn)為,由于受到的供給沖擊較大,春節(jié)過(guò)后蔬菜價(jià)格恢復(fù)速度不如往年,近期價(jià)格甚至有所反彈,蔬菜價(jià)格何時(shí)能回落至正常水平,是短期通脹走勢(shì)的關(guān)鍵。

　　蔬菜、豬肉價(jià)格維持高位的勢(shì)頭幾何？

　　陳健恒認(rèn)為,“由于國(guó)內(nèi)溫室蔬菜整體比例較低,溫室蔬菜占比較高的山東省,2014年占比僅27.2%,蔬菜價(jià)格將隨著天氣的恢復(fù)而恢復(fù)正常水平。其趨勢(shì)可參照2008年,預(yù)計(jì)4月-6月CPI蔬菜價(jià)格可能大幅回落�！�

　　相比蔬菜,市場(chǎng)對(duì)今年豬肉價(jià)格持續(xù)上漲的預(yù)期更強(qiáng)。對(duì)此,陳健恒團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì),今年1-2季度,豬肉價(jià)格或?qū)⒁蚬┙o偏低具有一定上漲空間,但3-4季度開(kāi)始,則將從高位回落。具體要從能繁母豬存欄、生豬補(bǔ)欄、玉米價(jià)格等因素進(jìn)行綜合考慮。

　　陳健恒稱,農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示能繁母豬存欄量仍在下降,但“一方面,農(nóng)業(yè)部檢測(cè)點(diǎn)數(shù)量有限,難以準(zhǔn)確反映散戶存欄情況,而當(dāng)前生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)遠(yuǎn)高于農(nóng)產(chǎn)品種植；另一方面,我們調(diào)研發(fā)現(xiàn),部分種豬場(chǎng)自留能繁母豬增加,但并沒(méi)有納入農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計(jì)范圍”,故能繁母豬存欄數(shù)量下降趨勢(shì)的拐點(diǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)。

　　生豬補(bǔ)欄方面,今年1-2月定點(diǎn)屠宰企業(yè)生豬屠宰量同比增長(zhǎng)0.1%,1-2月生豬出欄量基本正常,二季度生豬供給并不會(huì)顯著斷檔,四季度生豬供給則可能逐步回升。此外,玉米價(jià)格的下跌,亦將在下半年生豬價(jià)格上體現(xiàn)出來(lái)。

　　通脹非首要的貨幣政策擔(dān)憂

　　食品價(jià)格之外,其他因素導(dǎo)致的CPI上漲,也值得關(guān)注。

　　華創(chuàng)證券分析師齊晟稱,除了供需失衡帶來(lái)的豬肉漲價(jià)壓力外,其他通脹壓力還來(lái)自：一、美聯(lián)儲(chǔ)釋放鴿派言論后,美元走弱,利好大宗商品,帶來(lái)一定輸入性通脹壓力；二、海外油價(jià)反彈,ICE布油、ICE WTI原油、NYMEX原油價(jià)格均超過(guò)40美元,已經(jīng)超過(guò)發(fā)改委調(diào)控油價(jià)的下限,后期如果油價(jià)繼續(xù)上漲,有可能觸發(fā)國(guó)內(nèi)上調(diào)油價(jià),對(duì)非食品CPI上漲產(chǎn)生壓力。

　　摩根大通研報(bào)顯示,平均CPI通脹率從2014年的2.0%下降到2015年的1.4%,平均PPI的通縮從2014年的-1.9%擴(kuò)大到2015年的-5.2%,預(yù)計(jì)2016年低通脹環(huán)境將持續(xù),平均CPI通脹率為1.8%,PPI通縮率為-3.7%。

　　但海通證券宏觀與債券首席分析師姜超在3月21日發(fā)布的研報(bào)中預(yù)計(jì),未來(lái)CPI有望進(jìn)入“3”時(shí)代,2016年上半年低于3%,下半年則高于3%。中信證券則預(yù)測(cè),全年的CPI均值在2.4%-2.5%之間的“亞通脹”水平。

　　從目前的情況來(lái)看,市場(chǎng)猜測(cè)通脹乃至“滯漲”帶來(lái)的影響,或許還不足以大幅影響貨幣政策走向的程度。

　　朱海斌認(rèn)為,利率管控的取消和正在變化的金融系統(tǒng)結(jié)構(gòu),導(dǎo)致貨幣政策的操作框架發(fā)生了變化,具體體現(xiàn)在：“利率走廊機(jī)制”對(duì)于基于基準(zhǔn)利率的傳統(tǒng)操作起到了補(bǔ)充作用,并且央行已通過(guò)更為頻繁的公開(kāi)市場(chǎng)操作和常設(shè)借貸便利(SLF)、中期借貸便利(MLF)、抵押補(bǔ)充貸款(PSL)和抵押信貸資產(chǎn)再貸款等創(chuàng)新的流動(dòng)性工具豐富量化措施。從信貸政策來(lái)看,2015年下半年來(lái)信貸增長(zhǎng)已經(jīng)開(kāi)始回升,扭轉(zhuǎn)了近年信貸增長(zhǎng)不斷減緩的趨勢(shì)。